中國網財經3月24日訊兩度沖擊A股上市失敗后，周六福轉向港交所。近期，公司更新提交港股IPO申請材料，向公眾揭開了其近年來業務經營的面紗。

黃金珠寶產業鏈主要有產品開發設計、采購供應、銷售渠道及品牌運營等環節，周六福作為鏈中企業之一，業務模式亦不外乎如此。值得注意的是，周六福的業務模式在前述所有環節均頗有爭議。

爭議點包括但不限于：研發開支占收入比例約0.2%-0.3%，使用備受爭議的“貼牌”模式賺取高毛利，產品生產全面委外加工，旗下店鋪約98%為加盟店，“周六福”品牌創始人不姓周，與“周大福”、“六福”品牌名稱相似度較高且成立時間晚于前述兩品牌，及伴隨業務模式而來的諸多客訴問題。

一方面，周六福使用較低的研發投入、生產及門店成本，憑借輸出一個在輿論場中尚存爭議的品牌，即實現了較高的業績規模；另一方面，公司此種模式也令人心生疑問，業務各主要環節均面臨爭議，公司的核心競爭力究竟是什么？有沒有實際意義上的護城河呢？

對于相關問題，中國網財經記者日前對周六福發出采訪函。公司回復稱，其研發投入水平、委外加工模式、加盟銷售模式符合行業慣例；自品牌創立以來，公司致力于塑造獨特的品牌形象，不斷提升品牌的辨識度與美譽度，近年來“周六福”注冊商標已被法院認定為馳名商標。

“貼牌”賣金爭議起

2022年至2024年，周六福分別實現營收約31.02億元、51.50億元、57.18億元，已連續三年實現收入規模持續增長。其中，以來自黃金珠寶產品的收入計算，公司于2023年在中國同行業公司中排名第十。那么，在如此業績面前，公司在各業務環節貢獻幾何呢？

中國網財經記者注意到，在產品開發設計方面，周六福產品開發設計由內部團隊及經整合的外部團隊共同推進。公司或未公開披露以自主設計及非自主設計為口徑拆分的收入結構，僅披露于上述期間研發開支分別約為946萬元、994萬元、1255萬元，分別占總收入比例約0.3%、0.2%、0.2%。研發開支連續三年增長，以擴張產品開發設計團隊等，但顯然其占收入比例整體仍較低。

產品采購供應方面，以“周六福”品牌對外銷售的產品中，主要有三種來源，即公司提供原材料并委外加工、授權供應商提供及外部成品供應商提供。后兩者公司不提供原材料，完全由供應商自行采購及加工。招股書援引弗若斯特沙利文資料稱，公司供應商主要集中在深圳羅湖區水貝。

其中，上述第二種“授權供應商提供”是指，公司為下游渠道商提供接觸一組高素質授權供應商的機會，以采購產品并以“周六福”品牌銷售，類似于“貼牌”。

實際上，“貼牌”模式為周六福盈利的重要方式之一。具體而言，公司為此向下游渠道商收取產品入網費。2022年至2024年，公司從該筆費用中獲取的毛利分別約為6.27 億元、6.32 億元及 6.46 億元，占總毛利額比例分別約52.2%、46.8%及43.7%。期內公司產品入網費毛利率分別約為99.97%、99.98%、99.98%。

值得一提的是，站在投資者的角度，“貼牌”模式有極其高的毛利率水平，不失為一種“無本萬利”的好生意。但問題在于，過往太多品牌嘴上不斷承諾業務合規、保證產品質量、在意品牌聲譽，卻終因過于追求“貼牌”所帶來的短期利益或者實際缺乏對“貼牌”業務的有效管理，而導致品控出現問題，“萬物皆可貼牌”等亂象的一次次爆出，已讓公眾逐漸對“貼牌”失去信任，甚至“聞貼牌色變”。周六福采用“貼牌”模式賺取高毛利，在輿論場中亦引發部分爭議。

中國網財經記者注意到，周六福也或未披露以上述三種產品來源為口徑拆分的收入結構。為能夠相對準確地衡量公司在產品設計及采購供應環節的核心競爭力及重要作用，中國網財經向公司發出采訪函，問及公司自主設計產品、專利產品、“貼牌”產品收入占總收入詳細比例，“貼牌”模式及較低的研發開支水平是否會傷及公司自身的產品設計及開發創新能力等。

對此，周六福回復稱，公司現處于上市前的靜默期，所披露事項不得超出招股說明書披露的范圍。除此之外，公司僅簡要回復稱，公司研發投入水平、委外加工模式符合行業慣例。

加盟店數量占比近98%

銷售渠道方面，周六福招股書顯示，公司堅持線上渠道與線下渠道協同發展，近年來線上渠道收入增長勢頭較強，但目前仍以線下加盟模式為主。

2022年至2024年，周六福線上銷售渠道分別實現收入約10.72億元、17.46億元、22.88億元，線下加盟模式分別實現收入約16.41億元、28.53億元、28.90億元。去年，公司線上銷售渠道、線下加盟模式占總收入比例分別為40%、50.5%。

具體到周六福主要銷售渠道—線下加盟模式，在上述期間，公司加盟店數量分別為3974家、4288家及4034家，占門店總數比例分別為98.1%、97.8%及97.7%。加盟店比例極高，自營店數量截至2024年期末尚未超過100家。

一般而言，相較自營店，品牌對加盟店的管理難度更高，而周六福的加盟店比例達到98%左右。據每日經濟新聞報道，周六福的加盟商存在不規范經營的情況。例如截至2024年末有23家加盟店未能獲得經營的營業執照；部分加盟店涉及訴訟，而周六福被原告列為同案被告，主要涉及不公平競爭、侵犯商標、合約糾紛和勞資糾紛；周六福2022年、2023年及2024年分別收到733項、1411項及1268項投訴，主要包括產品質量、門店員工的銷售手法、價格爭議。

對于加盟店比例較高的情況，周六福亦回復中國網財經記者稱，公司加盟銷售模式符合行業慣例。而對于如何規范管理加盟商，每日經濟新聞報道稱，公司證券事務代表在接受其采訪時表示：“我們將通過加強走訪和巡查門店、提高加盟商違規處罰的成本、提升產品質檢水平等，來盡量規范加盟商運營。”

至于品牌運營，中國網財經記者注意到，黃金珠寶行業以“周××”命名的品牌較多，相較于創始人確然姓周的品牌，“周六福”品牌創始人、控股股東實際姓李。且“周六福”品牌與業內“周大福”、“六福”品牌名稱相似度較高，但“周六福”品牌創設時間晚于后兩者，從而“周六福”品牌至今仍時常陷入“山寨”爭議。

對此，周六福回復中國網財經記者稱，“周六福”品牌創立以來，公司致力于塑造獨特的品牌形象，通過產品創新、優質服務、品牌營銷等方式，不斷提升品牌的辨識度與美譽度。近年來，“周六福”注冊商標已被法院認定為馳名商標。

據每日經濟新聞報道，黃金珠寶分析師張棟對其稱，現在珠寶業內，大部分品牌是渠道品牌，而不是真正的商業品牌。這些品牌自身沒有溢價能力，只是給上下游提供一個渠道，做到門店數量多、品牌統一、消費者認可就可以了。

隨著直播電商的興起，黃金珠寶產業近年來正在發生變化，上游供應商以往主要面對批發客戶，如今也開始直面零售客戶。以我國珠寶生產及批發活動的中心樞紐-水貝為例，據南方都市報報道，由深圳羅湖區政府支持的水貝電商直播季于去年9月19日啟幕，為期一個月，銷售額突破4億元。

大手筆分紅引上市動機質疑

招股書顯示，周六福沖擊港股IPO，擬募集資金，以謀擴張與發展。但2023 年、2024 年公司合計派息 9.45 億；結合沖擊A股上市時的招股書披露信息，公司2020年、2021年分別分紅3億、1.5億。從而，截至港股IPO前，公司累計分紅或已近 14 億。

同時，周六福大股東李偉柱、李偉蓬直接或間接合計控制公司93.70%股份，其中前者合計控股66.72%，后者合計持股26.97%。據此計算，公司14億分紅中約13億流入了股東的個人腰包。

向股東大手筆分紅過后，轉而即向資本市場“伸手”融資，周六福此舉引發輿論爭議。對于此事，中國網財經記者在采訪函中亦問及公司。

周六福回復中國網財經記者稱，公司上市是為實現長遠戰略，上市可拓寬融資渠道，支持品牌、市場、研發等投入，提升知名度與影響力，規范治理結構，增強可持續發展能力。公司過去的分紅是基于公司的盈利狀況和股東利益考慮做出的決策，與上市融資并不沖突。

周六福表示，分紅是對股東長期支持的回報，而上市融資是為了滿足公司未來發展的資金需求，兩者都是為了實現公司與股東的共同利益最大化。公司過去、現在和未來都積極響應監管機構的號召，注重包括但不限于現金分紅在內的股東回報。