6月12日，黃金珠寶行業(yè)一哥周大福（01929）公布截至2025年一季度末的2025財報。公司營收同比下降17.5%至896.6億港元，股東應(yīng)占溢利（歸母凈利潤）同比下降9%至59.2億港元。但財報發(fā)出后第一個交易日的6月13日，公司股價一路上漲，收盤上漲5.4%至12.94港元/股，原因何在？
雖然賬面利潤下滑，但公司主業(yè)黃金業(yè)務(wù)凈利率改善，“一口價黃金”成為支撐毛利的“救心藥”。
7000家門店壓力山大黃金借貸成“虧損主因”
周大福的黃金主業(yè)其實增長較快，受益于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化以及金價上行帶來的收益，公司經(jīng)營利潤率同比提升4個百分點至16.4%，經(jīng)營利潤同比增長9.8%至147.5億港元。
歸母凈利潤下滑，主要由于黃金借貸公允價值變動的會計損失。
截至2024年末，周大福擁有的黃金存貨554.2億元，比上年的646.5億元減少近百億元，按理說公司利潤應(yīng)該大增，關(guān)鍵就在于周大福采用了“做空黃金”對沖存貨的跌價風(fēng)險。
作為避險手段，周大福通過“黃金借貸”對沖金價波動風(fēng)險。由于金價持續(xù)上漲，公司需要對持有的“黃金空倉”進(jìn)行公允價值重估，2025財年因此確認(rèn)61.8億港元虧損。該項損失雖屬賬面項目，但嚴(yán)重影響了利潤表表現(xiàn)。
2025財年開始，周大福將黃金借貸虧損從“銷售成本” 重新分類至 “其他收益及虧損”， 金價波動導(dǎo)致的黃金借貸的公允價值虧損 61.8 億港元。
周大福此前實施門店擴(kuò)張策略。2022-2024財年三年間，周大福在下沉市場跑馬圈地。2021年，公司提出未來三年周大福珠寶的內(nèi)地門店要由 4500 家增至 7000 家目標(biāo)，但2024財年末突破7000家后，2025財年末迅速回落。
經(jīng)營困難反映到門店數(shù)一年下滑近千家上。截至2025財年末，周大福的總門店數(shù)從上年末的7549家降至6644家，其中基本盤中國內(nèi)地零售店從上年的7407家降至6501家，凈閉店906家。根據(jù)周大福財報，其直營店占比約25%，剩下超7成屬于加盟商。
黃金作為國際上僅次于美元的硬通貨，其價格高度透明，甚至大部分金店的黃金首飾只計算加工費，普通金飾的加工費僅在20-50元/克。
周大福有近百年歷史的品牌加成，其毛利率在2025財年為29.5%，相比上個財年增長5.5個百分點；而在一眾金店中，毛利率普遍更低：2024年，老牌金店老鳳祥（600612）毛利率只有8.9%，而中國黃金（600916）毛利率更是只有4.3%，而副業(yè)賣珠寶的周大生（002867）毛利率較高，達(dá)到20.8%。罕見能超過周大福的是2024年上市的新星老鋪黃金（06181），其2024年毛利率達(dá)到驚人的41.2%。
周大福毛利率逆勢增長的原因是，增加“一口價”固定價格黃金飾品的占比。一口價黃金即包含首飾的設(shè)計、工藝、品牌溢價等附加價值，而非單純基于黃金材質(zhì)的價值。工藝往往更加精美，例如近年流行的“古法黃金”。
古法黃金等一口價黃金帶動高毛利的金飾銷量增長。
例如2025財年，周大福透露，新推出的傳福系列及周大福故宮系列自推出以來銷售情況一直強(qiáng)勁，本財政年度兩者銷售額均達(dá)到約 40 億港元，超出年度目標(biāo)。周大福故宮系列是古法黃金聯(lián)動故宮的宮廷首飾，宮廷品牌加成下產(chǎn)品售價更昂貴、造型更加精美。
2025財年，周大福的固定價格黃金產(chǎn)品零售值在內(nèi)地黃金飾品中的占比從上年同期的7.1%提升至19.2%，增幅超過12個百分點。固定價格黃金產(chǎn)品營業(yè)額飆升105.5%。而高線城市表現(xiàn)優(yōu)于低線城市，主要原因是固定價格產(chǎn)品更受歡迎。
周大福管理層特別稱贊了“一口價”金飾對財報增長的貢獻(xiàn)，稱固定價格黃金產(chǎn)品因工藝精湛、設(shè)計獨特且富有情感共鳴，年內(nèi)持續(xù)表現(xiàn)強(qiáng)勁。
有老鋪黃金珠玉在前，周大福在業(yè)績報告中對“一口價”黃金的重視，以及其500億元存貨，或許讓資本市場感受到了公司未來的業(yè)績潛力。
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