在過去的24年里，段永平把100萬美元增值到150億美元，創下眾多成功案例，比如長期持有網易、蘋果、貴州茅臺等公司股權，其年化收益率甚至超過了巴菲特。但是，在段永平的投資哲學里，他并不追求“賺快錢”，而是認為投資就像種田，是個結硬寨，打呆仗的過程。

自2006年起，段永平以“大道無形我有型”為名，在互聯網上分享價值投資理念?！洞蟮溃憾斡榔酵顿Y問答錄》這本書，收錄了其在2006年至2025年間，公開發表的原創內容。全書分為投資大道、商業模式與企業文化、公司點評、人生感悟四個篇章，并收錄了段永平的部分演講與訪談。通過這本書，讀者可以深入了解段永平的投資理念，學習如何在復雜多變的市場中保持平常心，堅守本分，做對的事情，把事情做對。

投機像狩獵，投資像種田

2006年，一位化名為“快即是慢”的拍賣者，以62.01萬美元的價格成功拍下與巴菲特共進午餐的機會。這位拍賣者就是段永平。他總結從巴菲特那里學到最重要的一句話是：買股票就是買公司。這也是區分價值投資與投機的重要標準。

把這句話再進一步細化，買公司本質上是買其未來現金流的折現。這里的現金流指的是凈現金流，而“未來”則涵蓋了公司的整個生命周期，而不僅僅是三五年的時間。投資的真正價值在于企業能夠帶來長期利潤。如果明知有些公司不可能實現長期發展，那么現在就完全沒有必要去投資。

很多人買股票的理由和企業的未來現金流無關。在段永平看來，投資如果不是買“未來現金流”，那么這些人很可能加入了一場零和游戲，大家互為獵手和獵物。投機像狩獵，投資像種田。狩獵游戲很刺激，但種田的人贏在心態，因為他們知道自己在做什么。

據說在2000年的一天，亞馬遜創始人貝佐斯問巴菲特“你的投資體系這么簡單，為什么別人不做和你一樣的事情”？巴菲特回答道：“因為沒有人愿意慢慢地變富”。在書中，段永平對這個故事的理解是，在這個世界上，沒有投資者不想賺大錢。但是，知道什么事不可為，比知道什么事可為要重要得多。

在段永平的“不可為”清單中，有三條重要原則：不做空，不借錢，不懂不碰。

對于不做空，有的投資者認為，當股價過高時，基于對企業價值的估算，做空也是一種“價值投資”。然而，段永平并不認同這種觀點。他在書中分享了自己做空百度并虧損約2億美元的經歷，稱其為“失去平常心的愚蠢行為”。他承認，當時雖然看到了一些負面信息，但忽略了對百度有利的重要因素。通過這次經歷，他總結道，永遠不要做空，因為市場可能瘋狂到難以想象的地步，而時間往往不會站在你這邊。

關于不借錢，有人會問：既然做生意可以貸款，為什么不可以借錢買股票？段永平認為，做生意的借款人通常對生意深入了解，并且有明確的還款日期。而借錢買股票則不同，通常是用其他股票做抵押。一旦市場大跌，會隨時面臨平倉的壓力。這和做空一樣，人們永遠無法預知市場會有多瘋狂。即使是像蘋果這樣優秀的公司，在過去20年里，股價從高點下跌40%或者以上的情況也至少出現了10次。對于加杠桿的投資者來說，一生只要遇到一次這樣的瘋狂下跌，就可能遭受巨大損失。巴菲特也曾說過，即使只有1%的破產風險，你也不應該干。

什么是不懂不碰？首先要明白什么是“懂”。在段永平看來，“懂”主要體現在兩個關鍵點上：一是商業模式；二是企業文化。理性的投資者都有自己的能力圈，他們能夠憑借對商業模式和企業文化的理解，大致判斷出一家公司未來現金流折現的范圍，從而不會被恐懼和貪婪左右。從投資角度看，真正看懂一家公司的表現是，你壓根不想把它賣掉。而那些沒看懂的公司，很容易辨別：一旦股價下跌，你就急著拋售；股價稍微上漲一點，你也想著趕緊出手。投資的核心在于，要把資金投向那些你真正懂的公司。說得更直白些，當你買入一只股票時，其實就是在買入這家公司本身。

估值是一門“功夫”

在投資領域，估值是一門藝術。在段永平看來，估值本質上是一種“功夫”。

在中文的語意中，“功夫”一詞包含著時間的積累。有的人誤以為有個神秘公式可以用來估值，但實際上，估值需要花費大量的時間來了解企業。有時候，做出一個投資決策并不需要很長時間，但其背后卻是多年積累的結果。

在書中，段永平指出，在投資一家公司時，投資者常常被市盈率誤導。其實，它是一個歷史數據，反映的是公司過去的盈利情況，未必能說明未來。相比之下，凈資產收益率是個更為有用的指標，可以初步篩選出不適合投資的公司。但是，它也不能作為投資公司的核心指標。如果一家公司的凈資產收益率表現良好，投資者還要進一步分析其債務水平、企業文化，以及盈利能力的可持續性等。甚至企業是否分紅或回購股票，也不能作為是否投資的關鍵因素。真正能夠盈利的好公司，最終一定會通過多個途徑將利潤分享給股東。在投資中，定性分析比定量分析更為重要，因為前者是真正利潤的來源，這也是價值投資里最難的部分。投資需要把注意力聚焦在尋找好公司上，因為好公司不怕所謂的經濟蕭條。從長遠來看，“時間是平庸公司的敵人，是偉大公司的朋友”。

那么，對投資者而言，什么是好公司？段永平用一場長期的“賽馬”來比喻：商業模式像馬，管理層加企業文化像是騎師，而經營結果就是比賽結果。商業模式就是企業盈利模式。好的商業模式，一般都通過提供差異化的產品和服務來實現，其利潤和現金流長期表現優秀，而且競爭對手即使花費很長時間也很難與之競爭。換句話說，好公司擁有對手難以復制的“護城河”。

在段永平看來，低價競爭策略往往靠不住。價格戰一般發生在產品差異化很小的行業，比如航空業。除非某航空公司的安全性被懷疑，否則大部分消費者只關心從A地去往B地的成本。對企業而言，價格戰有點像核武器，能不用就別用，因為最后結果往往是兩敗俱傷。

同樣，投資者也不應過分迷信企業的技術優勢。常見的誤解是很多人分不清核心競爭力和核心技術的區別。用戶購買的從來不是技術本身，也不是硬件，而是好用的產品。技術是隱藏在產品里的，最值得稱道的技術是用戶看不到的技術。例如，指紋識別技術曾在很多電子產品上出現過，但蘋果手機的指紋識別功能，卻讓人幾乎意不到它的存在。技術優勢很少能成為企業的護城河，而形成這種技術的文化才是。

利潤之上的追求

企業文化主要由使命愿景和核心價值觀構成。通俗地講，企業文化就是明確什么是對的事情，以及如何把對的事情做對。

在書中，段永平在回顧自己擔任CEO經歷的時候提到，幾乎每天都有一線銷售人員向他建議，希望公司能增加產品的種類。然而，決策者要清醒地面對這種要求。CEO的主要任務不是尋找機會，而是對機會說不。大公司并不一定需要復雜的業務，比如蘋果的業務就不復雜。從更長的時間看，企業文化更重要。一個好的企業文化可以維持一個好的董事會，而董事會能找出優秀的CEO。

好的企業文化倡導“利潤之上的追求”。利潤之上的追求，指的是把消費者的需求放在公司短期利益前面。比如，蘋果的盲人系統致力于讓用戶獨立完成購物、社交等復雜操作。對此，庫克是這樣說的：“當我們付出努力，為了讓盲人也可以使用我們的設備時，我是不會考慮該死的投資回報率的。”

現實情況是消費者導向與市場利益導向有時難以明確區分，因為好賣的產品往往也是消費者所喜愛的。然而，消費者通常會根據現有的產品來形成自己的偏好，這使得市場導向容易陷入短視。相比之下，那些專注于消費者體驗的公司往往會看得更遠，因此推出偉大產品的可能性也更大。

大多數公司在遇到問題時，首先考慮的是有沒有錢賺。然而，有利潤之上追求的公司會先問自己兩個問題：“這是對的事情嗎？”“這是該賺的錢嗎？”短期來看，這兩種看待問題的方式似乎沒有區別，但是20年后差別會非常明顯。正如《基業長青》一書所說，真正優秀且能夠持續經營的企業，利潤不過是水到渠成的結果而已。

從“不做空，不借錢，不懂不碰”的底線原則，到“定性分析優于定量”“好公司擁有護城河”的判斷標準，再到“利潤之上的追求”這一企業文化的內核，段永平的投資思想體系始終圍繞著一個核心：回歸事物本質。即在任何時候，尤其是面對挫折與誘惑的時候，能夠排除外界干擾，回到事物的本質，辨別是非與對錯。這就是段永平所推崇的平常心。其實，本書不僅闡述了一種投資理念，同時也傳遞了一種生活態度：在喧囂中守住本心，在復雜中抓住本質，讓每一次選擇都成為“對的事情”。畢竟，真正的大道，沒有捷徑，它只在腳下的每一步踏實前行里。